Vor Kurzem hatten wir das Vergnügen, mit Janelle Teng von Bessemer Venture Partners (BVP) zu sprechen. Janelle Teng ist Vice President bei BVP und befasst sich hauptsächlich mit Cloud-Software, Infrastruktur und Entwicklerplattformen. WisdomTree arbeitet seit 2020 mit BVP zusammen, um die WisdomTree Cloud Computing Strategy zu lancieren, die den BVP Nasdaq Emerging Cloud Index abbildet. In diesem Blog fassen wir die wichtigsten Erkenntnisse aus dem Gespräch zusammen.

Das SaaSacre¹ des Jahres 2022

Zunächst mussten wir uns ein Bild von unserem derzeitigen Umfeld verschaffen, das größtenteils auf die Situation zurückzuführen ist, die BVP als das „SaaSacre“ von 2022 bezeichnet. Was ist ein SaaSacre? Wenn Sie bei der Betrachtung der Rendite des BVP Nasdaq Emerging Cloud Index im Verlauf des Jahres 2022 einen Wert von schlechter als -40 Prozent entdecken, dann sehen Sie es: Dieser Einbruch ist das SaaSacre. Der Markt verzeichnete eine umfassende Korrektur der Bewertungen, die von den Ende 2022 beobachteten Höchstständen auf ein deutlich niedrigeres Niveau abrutschten, was unter anderem auf die von der US-Notenbank (Fed) herbeigeführten höheren allgemeinen Zinsen zurückzuführen war. Für Anleger in SaaS-Unternehmen (Software-as-a-Service) ergab sich 2022 tendenziell ein gegenläufiges Verhältnis: Bei steigenden Zinsen sanken die SaaS-Bewertungen und umgekehrt². Es ist zwar logisch, dass die Bewertungen von Unternehmen, die weit in die Zukunft reichende Cashflows erwarten, von Zinsbewegungen beeinflusst werden, aber die Beziehung ist nicht immer so eindeutig.

Die drei Archetypen von COVID-19-Schocks auf S-förmige Wachstumskurven

Die S-Kurve ist eine häufig verwendete Heuristik für Anleger, die auf der horizontalen Achse dargestellte Zeit mit der auf der vertikalen Achse eingezeichneten Akzeptanz in Beziehung zu setzen. Eine steilere S-Kurve = schnellere Akzeptanz. Eine vertikal nach oben verschobene S-Kurve = eine größere Akzeptanz. Die Corona-Pandemie war ein Schock, der die Position der S-Kurven verschiedener SaaS-Unternehmen beeinflusste. Wenn wir zumindest einige Archetypen dieser Entwicklung verstehen, können wir besser einschätzen, wie die Unternehmen jetzt – weitgehend nach Überwindung des Schocks – dastehen. Wir zeigen diese Beispiele in Abbildung 1³:

• Vorübergehendes exponentielles Wachstum durch die Illusion einer Marktchance: Dieser Schock würde sich im oberen Teil der S-Kurve als Ausbuchtung nach oben bemerkbar machen – ein Zeichen dafür, dass die Akzeptanz eine Zeit lang rasch anstieg, bevor sie wieder den ursprünglichen Trend einschlug.
• Nicht nachhaltiges exponentielles Wachstum infolge einer Beschleunigung innerhalb der ursprünglichen Marktchance: Dieser Schock würde als steilere S-Kurve erscheinen, wobei die Steigung weiter nach links gezogen ist, was darauf hindeutet, dass die Akzeptanz plötzlich und schneller erfolgt – mit dem Höchststand an derselben Stelle wie ursprünglich beabsichtigt, nur eben früher. Viele Menschen kennen Zoom Video Communications, und die Erfahrung dieses Unternehmens hinsichtlich der Pandemie stimmt weitgehend mit diesem Archetyp überein.
• Neue Wachstumsbasis durch erweiterte Marktchance: Auch wenn es für CEOs leicht sein mag, uns allen zu erklären, dass sie jetzt eine „neue Wachstumsbasis“ haben, ist es weitaus schwieriger, das Gesagte tatsächlich umzusetzen und zu verwirklichen. Wenn das auf einen Bereich zutraf, dann auf die Lieferung von Lebensmitteln, denn nach der Pandemie denken die Menschen anders über die Nutzung bestimmter Dienste wie Uber Eats oder DoorDash.

Abbildung 1: Darstellung der drei Archetypen

Quelle: https://nextbigteng.substack.com/p/the-reckoning-of-pandemic-tech-darlings.

Die historische Wertentwicklung ist kein Hinweis auf die künftige Wertentwicklung, und Anlagen können im Wert sinken..

Die Schwierigkeit, Vorhersagen zu treffen

Bei thematischen Schwerpunkten ist es häufig schwierig, Vorhersagen über Wachstumsraten und die endgültige Größe bestimmter Märkte zu treffen. Im Gespräch mit Janelle Teng erörterten wir ein Beispiel für einige Prognosen, die Gartner in Bezug auf den weltweiten Umsatz aus öffentlichen Cloud-Diensten gemacht hatte⁴.

• Im April 2019 belief sich die Prognose für 2022 auf 331 Milliarden US-Dollar.
• Im April 2022 betrug die Vorhersage für 2022 deutlich mehr, nämlich 495 Milliarden US-Dollar.

Börsengänge (IPOs) und Fusionen und Übernahmen (M&A)

Wir haben einige Zeit darüber gesprochen, was wir 2022 gesehen haben – oder besser gesagt, nicht gesehen haben, und das waren Börsengänge. Ein wesentlicher Aspekt des Gesprächs mit Janelle Teng und BVP war der Sinn für die Vergangenheit. Es lässt sich feststellen, dass 2021 insofern ein Ausreißerjahr war, als sich der Gesamtwert der Software-Börsengänge im Bereich von 28 Milliarden US-Dollar bewegte. Selbst ohne das historische Umschwenken der Fed-Politik zeigt Abbildung 2, dass es schwierig werden würde, das Ergebnis von 2021 auch nur annähernd zu erreichen.

Abbildung 2: 2020 und 2021 waren bedeutende Jahre für den Software-IPO-Markt

Quelle: https://nextbigteng.substack.com/p/dont-get-ipobliterated-preparing.

Die historische Wertentwicklung ist kein Hinweis auf die künftige Wertentwicklung, und Anlagen können im Wert sinken.

In der Kategorie „Kapitalmaßnahmen“ finden sich gelegentlich Fusionen und Übernahmen (Adobes geplanter Kauf von Figma war ein gutes Beispiel) und manchmal auch Investitionen von Private-Equity-Akteuren. 2022 war mit Blick auf sogenannte „Take-Privates“ (Übergang von Unternehmen in Privatbesitz) äußerst aktiv – im Laufe des Jahres waren zahlreiche solcher Beispiele zu verzeichnen.

Wachstum vs. Rentabilität

Eine der Fragen, die wir oft hören, lautet: Was ist wichtiger, Wachstum oder Rentabilität? In den letzten Jahren hieß die Antwort vielleicht: „Es kommt darauf an, wann man fragt.“ Sicherlich haben die Marktbeobachter unter uns, die 2018 und 2019 die Softwarebranche verfolgt haben, festgestellt, dass Wachstum von größter Bedeutung ist. Im Jahr 2022 hingegen war viel mehr von Rentabilität die Rede.

Janelle Teng konnte einige Untersuchungen von BVP im Rahmen des „State of the Cloud“-Berichts 2023 erläutern, deren Kernaussage im Hinblick auf die Auswirkungen auf die Bewertungen lautet:⁵

• November 2021: Das Umsatzwachstum wirkte sich etwa sechsmal so stark auf die Bewertungen aus wie die Rentabilität.
• Oktober 2022: Die Bedeutung des Umsatzwachstums und der Rentabilität waren in ihrer Auswirkung auf die Bewertungen ungefähr gleich.
• April 2023: Das Umsatzwachstum wirkte sich etwa doppelt so stark auf die Bewertungen aus wie die Rentabilität.

Die wahre Schlussfolgerung: Es geht niemals nur um Wachstum und auch niemals nur um Rentabilität, aber es ist wichtig, sich darüber im Klaren zu sein, wie die Fokussierung auf diese Kennzahlen im Laufe der Zeit schwanken kann.

Generative KI wird allgegenwärtig sein

Janelle Teng und ich sprachen am Tag nach der Bekanntgabe der Quartalsergebnisse von Microsoft für den Zeitraum bis zum 31. März 2023. Wir befassten uns kurz mit dem folgenden Zitat von Amy Hood, Executive Vice President und Chief Financial Officer⁶:

„Bei Azure erwarten wir ein währungsbereinigtes Umsatzwachstum von 26 Prozent bis 27 Prozent, einschließlich etwa 1 Punkt von KI-Diensten.“

Wir können auch diese Aussage des CEO Satya Nadella heranziehen⁷:

„Unser Azure OpenAI Service verbindet fortschrittliche Modelle, darunter ChatGPT und GPT-4, mit den Unternehmensfunktionen von Azure. Von Coursera über Grammarly bis hin zu Mercedes-Benz und Shell haben wir heute mehr als 2.500 Azure OpenAI Service-Kunden – eine Verzehnfachung gegenüber dem Vorquartal.“

Janelle Teng und ich erörterten die Bedeutung der großen Konzerne, in diesem Fall vertreten durch Microsoft, da sie uns etwas über den Konsum und die Ausgaben der Unternehmen im Allgemeinen verraten, was mehr Klarheit über das Umfeld schafft, in dem sich die „aufstrebenden“ Cloud-Unternehmen behaupten müssen. Microsoft setzt ein deutliches Zeichen im Bereich der generativen künstlichen Intelligenz (KI), und wir glauben, dass sich diese Technologie in vielen verschiedenen Unternehmen weiter durchsetzen wird.

Fazit: Zahlreiche Wachstumskatalysatoren für Anleger mit etwas mehr Zeit

Trotz der Ungewissheit des derzeitigen wirtschaftlichen Umfelds im Jahr 2023 können Anleger mit einem längeren Zeithorizont davon profitieren, wenn sie sich für wichtige Wachstumsfaktoren in der Zukunft aufstellen. Es kommt selten vor, dass Unternehmen mit der größten Marktkapitalisierung der Welt Ereignisse ankündigen können, die sich maßgeblich auf das Umsatzwachstum auswirken könnten, aber genau das scheint bei generativer KI aktuell der Fall zu sein..

¹ SaaSacre ist ein von BVP geprägter Begriff, der „SaaS“ (Software-as-a-Service) und „Massacre“ (Massaker) kombiniert, um das schwierige Performance-Umfeld des Jahres 2022 zu beschreiben.

² Quelle: https://www.bvp.com/atlas/state-of-the-cloud-2023?from=feature

³ Quelle: https://nextbigteng.substack.com/p/the-reckoning-of-pandemic-tech-darlings

⁴ Quelle: https://nextbigteng.substack.com/p/the-reckoning-of-pandemic-tech-darlings

⁵ Quelle: https://www.bvp.com/atlas/state-of-the-cloud-2023?from=feature

⁶ Quelle: https://www.microsoft.com/en-us/Investor/earnings/FY-2023-Q3/document/viewdocument/TranscriptFY23Q3.docx

⁷ Quelle: https://www.microsoft.com/en-us/Investor/earnings/FY-2023-Q3/document/viewdocument/TranscriptFY23Q3.docx