L’outlook per i tassi dell’Eurozona è cambiato in maniera evidente in pochissimo tempo. Verso la fine del 3° trimestre del 2018 gli investitori avevano preparato i portafogli obbligazionari per affrontare un imminente rialzo dei rendimenti dei bond. Invece, solo tre-quattro mesi dopo, si parla piuttosto di posizioni orientate verso tassi “più bassi più a lungo”.

La domanda sorge spontanea: che cosa è cambiato? In sintesi, le previsioni sull’attività economica e la politica delle banche centrali. Ho discusso di questa possibilità per la prima volta in un blog del 10 dicembre 2018: “Rates going up…maybe not so fast” (“Rialzo dei tassi ... forse non così presto”) in cui un contesto economico in evoluzione aveva certamente attirato il mio interesse. All’epoca, spiccavano i dati deludenti per gli indici dei direttori d’acquisto dell’Eurozona (PMI), nonché le cifre del PIL definitivo, e ciò sollevava la questione di eventuali ripercussioni sul processo decisionale della Banca centrale europea (BCE).

Grafico 1: i rendimenti dei Bund tedeschi a 10 anni

Fonte: Bloomberg, al 28 gennaio 2018.

La performance storica non è indicativa dei risultati futuri e qualunque investimento può scendere di valore.

Circa un mese dopo sembra invece che gli investitori del segmento obbligazionario abbiano a disposizione un quadro più chiaro. Il PMI dell’Eurozona è sceso ulteriormente a gennaio attestandosi a 50,7. Oltre a essere il dato più basso dall’agosto del 2013, è anche pericolosamente vicino al livello di 50, ossia la soglia che separa la contrazione dall’espansione. Inoltre i dati recenti sulla produzione industriale sono stati fiacchi, mentre il Bank Lending Survey della BCE ha segnalato un indebolimento della domanda di credito da parte sia dei consumatori che delle imprese. A gettare altra benzina sul fuoco della decelerazione è stato il calo dell’indice tedesco Ifo Business Climate a gennaio.

A questo punto non prevediamo una vera e propria recessione per l’Eurozona nel 2019, ma “la congiunzione astrale” sembra favorevole ad un evidente calo della crescita per l’anno in corso, con le stime del PIL in ribasso in una forchetta compresa tra il + 1,0% e il +1,5 %. Inutile dire che anche la BCE ha esaminato gli stessi dati e, apparentemente, è giunta a conclusioni analoghe. In effetti, durante l’ultima riunione, la BCE ha riconosciuto che probabilmente la crescita sarebbe stata “più debole di quanto anticipato in precedenza”. Anche se i policymaker non hanno ancora modificato formalmente la guidance per il futuro sembra sempre più evidente che nel 2019 non ci sarà alcun rialzo dei tassi, sentiment che si riflette sul mercato dei future. In tale contesto potremmo prevedere la negoziazione dei Bund decennali tedeschi in una forchetta compresa 0,30% e 0,65%. È interessante notare che, come illustra il grafico allegato, il trend degli ultimi due anni colloca il livello leggermente al disopra dello 0,40%.

Conclusione

Considerato l’outlook, gli investitori nel segmento del fixed income potrebbero valutare l’adozione di strategie yield enhanced, ma ci aspettiamo che non si spingano fino ad allentare i parametri di rischio complessivo.

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