Der Abschlag für staatliche Unternehmen (SOE) nimmt zu

Die Schwellenländer befinden sich mitten in einem Strukturwandel, und die Daten liefern überzeugende Argumente. In den letzten 18 Monaten hat sich still, aber entscheidend eine Performancelücke zwischen staatlichen Unternehmen und ihren Pendants aus der Privatwirtschaft aufgetan. Seit Ende 2024 haben Nicht-SOE eine kumulierte Gesamtrendite von etwa 52,2 % erzielt, verglichen mit 35,0 % bei SOE. Das entspricht einer Differenz von 17 %, die mehr als nur eine zyklische Rotation widerspiegelt. Sie zeigt die wachsende Performancelücke zwischen den Unternehmen des Privatsektors in den Schwellenländern und den staatlichen Unternehmen, die weiter hinterherhinken.

Abbildung 1: Nicht-SOE ziehen an SOE vorbei: Kumulative Gesamtrendite seit dem 31.12.2024

Quelle: FactSet, MSCI, WisdomTree, vierteljährliche Daten vom 31. Dezember 2024 bis zum 10. April 2026. Die historische Wertentwicklung ist kein Hinweis auf die künftige Wertentwicklung, und Anlagen können im Wert sinken.

Kluft zwischen den „alten Schwellenländern“ und den „neuen Schwellenländern“

Die traditionellen Argumente gegen SOE waren schon immer einleuchtend: Staatliche Eingriffe verzerren die Kapitalallokation, die Anreize für das Management stehen im Widerspruch zu den Interessen der Aktionäre, und der Auftrag, politische Ambitionen statt Gewinnziele zu verfolgen, schmälert tendenziell die langfristigen Renditen. Diese Argumente sind nicht neu. Neu ist jedoch die Wucht, mit der der Markt diese strukturellen Nachteile einpreist.

Der entscheidende Auslöser im heutigen Umfeld ist der Halbleiterboom. Samsung, SK Hynix und Taiwan Semiconductor haben nicht nur eine überdurchschnittliche Performance erzielt, sondern auch die Zusammensetzung der Schwellenländer grundlegend verändert. Zum ersten Mal in der Geschichte ist China nicht mehr das Land mit dem größten Engagement im MSCI Emerging Markets Index, sondern wurde von Taiwan verdrängt. Derzeit bilden Taiwan (26,4 %), Korea (23 %), China (20 %) und Indien (11 %) die vier größten Länderengagements im Index.¹ Das stellt eine bedeutende strukturelle Verschiebung dar. China dominierte die Schwellenländerindizes während der gesamten modernen Zeit der Indexbildung. Sein Abstieg ist ein strukturelles Signal, keine vorübergehende Schwankung.

Abbildung 2: China ist nicht mehr das Schwellenland mit dem größten Engagement

Quelle: FactSet, MSCI, WisdomTree, vom 29. Dezember 2017 bis zum 29. Mai 2026. Die historische Wertentwicklung ist kein Hinweis auf die künftige Wertentwicklung, und Anlagen können im Wert sinken.in value.

Die Auswirkungen auf die Branchenzusammensetzung sind ebenso dramatisch. Zum ersten Mal seit 2018 weisen die Schwellenländer mittlerweile ein höheres Engagement im IT-Sektor auf als der S&P 500 – 43 % gegenüber 39 % (Stand: Mitte 2026). Im vergangenen Jahrzehnt lag die durchschnittliche Gewichtung des Technologiesektors im S&P 500 um etwa 7,5 Prozentpunkte über der der Schwellenländer. Diese Lücke hat sich nun geschlossen. Die entscheidende Beobachtung ist, dass keines der Unternehmen, die diesen Wandel vorantreiben, Samsung, SK Hynix und TSMC, in Staatsbesitz ist. Es handelt sich um privatwirtschaftliche, gewinnorientierte und auf die Interessen der Aktionäre ausgerichtete Unternehmen, die auf hart umkämpften globalen Märkten agieren. Genau diese Dynamik soll der Anlageansatz „Ex-SOE“ aufgreifen.

Abbildung 3: Die Schwellenländer sind mittlerweile stärker im Technologiesektor engagiert als der S&P 500 Index

Quelle: FactSet, MSCI, WisdomTree, vom 29. Dezember 2017 bis zum 29. Mai 2026. Die historische Wertentwicklung ist kein Hinweis auf die künftige Wertentwicklung, und Anlagen können im Wert sinken.

Warum der SOE-Abschlag strukturell bedingt und nicht zyklisch ist

Ein Blick darauf, warum die unterdurchschnittliche Performance von SOE tendenziell anhält, lohnt sich. Denn wenn man die Entwicklung mit zyklischem Handel gleichsetzt, verfehlt man den Kern der Sache.

• Fehlallokation von Kapital: Staatliche Unternehmen arbeiten häufig nach Vorgaben, bei denen Beschäftigungszahlen, strategische nationale Ziele oder die Stabilität der Rohstoffpreise Vorrang vor der Kapitalrendite haben. Das drückt die Eigenkapitalrendite (ROE) strukturell und nicht nur vorübergehend.
• Verwässerung der Anteile: SOE in Schwellenländern haben in der Vergangenheit regelmäßig Aktien emittiert. Wenn der Staat Mehrheitsaktionär ist und bilanzielle Erwägungen gegenüber politischen Zielen in den Hintergrund treten, tragen die Minderheitsaktionäre die Kosten der Verwässerung. Private Nicht-SOE hingegen haben umfangreiche Aktienrückkaufprogramme durchgeführt, deren Nettorückkäufe echte Kapitaldisziplin und Vertrauen in den Eigenwert widerspiegeln.
• Governance-Prämie: Anleger schreiben gut geführten privaten Unternehmen zunehmend eine Governance-Prämie zu. In einem Umfeld knapperer globaler Liquidität und höherer Kapitalkosten ziehen Unternehmen mit transparenter Unternehmensführung, starker Free Cashflow Conversion und disziplinierten Managementteams zusätzliche Kapitalzuflüsse auf Kosten staatlich gestützter etablierter Akteure an. Die Bewertungslücke zwischen SOE und Nicht-SOE ist daher nicht nur eine Frage der Marktstimmung, sondern spiegelt einen realen und anhaltenden Unterschied bei den erwarteten zukünftigen Cashflows wider.
• Der China-Faktor: Die anhaltende Neuausrichtung weg von einem stark auf China konzentrierten Schwellenländerengagement geht mit einer impliziten Verringerung des Anteils staatlicher Unternehmen einher. Chinas staatliche Sektoren wie Banken, Energie und Telekommunikation machten in der Vergangenheit einen großen Anteil am Schwellenländerindex aus. Da Korea und Taiwan diese Gewichtung durch private Halbleiter- und Technologie-Spitzenunternehmen ersetzen, enthält der Index naturgemäß immer mehr nichtstaatliche Titel.

Das Makroumfeld: Ein kapitalismusfreundlicher Zyklus in den Schwellenländern

Die allgemeinen makroökonomischen Bedingungen im Jahr 2026 untermauern die These für nichtstaatliche Werte. Der globale Investitionszyklus wird zunehmend von Investitionen in KI-Infrastruktur, Halbleiter, Rechenzentren und Technologien für die Energiewende angetrieben – allesamt Bereiche, in denen privatwirtschaftliche Unternehmen aus Schwellenländern gut aufgestellt sind. Das Gewinnwachstumsprofil in den Schwellenländern wurde deutlich nach oben korrigiert, und die erwarteten Kurs-Gewinn-Verhältnisse haben sich entsprechend verringert. Dies ist kein Markt, der aufgrund von Hoffnungen neu bewertet wird; es ist ein Markt, der eine Korrektur aufgrund tatsächlich erzielter Gewinne erfährt.

Anlegern bietet das aktuelle Umfeld eine Kombination aus makroökonomischem Rückenwind, einer strukturellen Sektorrotation und attraktiven relativen Bewertungen, die alle in dieselbe Richtung weisen: weg von SOE hin zu den Bereichen der „New Economy“ im Privatsektor der Schwellenländer.

WisdomTree Emerging Markets ex-State-Owned Enterprises UCITS ETF: Auf den Strukturwandel ausgerichtet

Der WisdomTree Emerging Markets ex-State-Owned Enterprises UCITS ETF (Ticker: XSOE) basiert auf einem einfachen, aber wirkungsvollen Konzept: Unternehmen, an denen der Staat zu mehr als 20 % beteiligt ist, werden systematisch ausgeschlossen, wodurch ein Engagement in Titeln des Privatsektors ermöglicht wird, während die Belastung durch staatlich gelenktes Kapital vermieden wird. Der börsengehandelte Fonds (ETF) ist seit Jahresbeginn 2026 um 22,4 % gestiegen², was den Rückenwind durch die Outperformance von Nicht-SOE widerspiegelt.

Sektorausrichtung: Der WisdomTree Emerging Markets ex-State-Owned Enterprises UCITS ETF hat sich konsequent auf die „New Economy“ der Schwellenländer (Technologie, Kommunikationsdienstleistungen, zyklische Konsumgüter, Gesundheitswesen und Finanzwerte) statt auf die „Old Economy“ aus Energie, Rohstoffen, Industrie, Basiskonsumgütern, Immobilien und Versorgern konzentriert, die im Universum der SOE überproportional vertreten ist. Diese Ausrichtung ist nicht einfach nur eine Sektorwette. Sie ist die logische Konsequenz des Ausschlusses von Unternehmen, deren Eigentümerstruktur die Renditeziele untergräbt.

Abbildung 4: Vergleich der Gewichtungen von New vs. Old Economy

Quelle: FactSet, MSCI, WisdomTree, Stand: 29. Mai 2026. Die historische Wertentwicklung ist kein Hinweis auf die künftige Wertentwicklung, und Anlagen können im Wert sinken.

Länderallokation: Die im langjährigen Vergleich untergewichtete Position des WisdomTree Emerging Markets ex-State-Owned Enterprises UCITS ETF gegenüber China (derzeit etwa 1,5 % unter der MSCI-EM-Benchmark, was der langfristigen durchschnittlichen Untergewichtung entspricht) erwies sich als zeitlich gut abgestimmt. Umgekehrt richten die Übergewichtungen in Indien und Korea – den beiden Ländern mit dem geringsten SOE-Anteil im MSCI EM Index – das Portfolio auf wachstumsorientierte Wirtschaftssektoren aus.

Tabelle 1: Länderallokation und Attribution

Quelle: FactSet, MSCI, WisdomTree, Stand: 29. Mai 2026. Die historische Wertentwicklung ist kein Hinweis auf die künftige Wertentwicklung, und Anlagen können im Wert sinken.

Bewertung: Der vielleicht auffälligste Datenpunkt aus der Analyse von WisdomTree ist das relative zukunftsorientierte Kurs-Gewinn-Verhältnis des WisdomTree Emerging Markets ex-State-Owned Enterprises UCITS ETF im Vergleich zum MSCI EM Index. Der Fonds notiert derzeit auf dem niedrigsten relativen Bewertungsniveau seit seiner Auflegung gegenüber der breiter gefassten Schwellenländer-Benchmark und liegt bei dieser Kennzahl – basierend auf den zukunftsorientierten Kurs-Gewinn-Verhältnissen – auf oder unter dem Median minus zwei Standardabweichungen. Der ETF verbindet ein differenziertes Sektorexposure mit einer relativen Bewertung, die im Vergleich zu seiner eigenen historischen Bandbreite niedrig ist.

Abbildung 5: Relatives zukunftsorientiertes Kurs-Gewinn-Verhältnis – WisdomTree Emerging Markets ex-State-Owned Enterprises UCITS ETF vs. MSCI EM Index

Quelle: FactSet, MSCI, WisdomTree, Stand: 29. Mai 2026. Die historische Wertentwicklung ist kein Hinweis auf die künftige Wertentwicklung, und Anlagen können im Wert sinken.

Fazit

Der Performancevorsprung von Nicht-SOE ist kein neues Phänomen. Er lässt sich über viele Marktzyklen hinweg regelmäßig beobachten. Was die aktuelle Phase auszeichnet, ist das strukturelle Fundament. Der Investitionszyklus bei KI und Halbleitern hat die Gewinnmaschine des Privatsektors in Asien beflügelt. Die Länderstruktur der Schwellenländer wird in Echtzeit neu gezeichnet, und der Zyklus der Gewinnrevisionen für Nicht-SOE läuft weiterhin schneller als der von SOE.

Anlagen in Schwellenländern können volatiler sein als Anlagen in Industrieländern und können von politischen, wirtschaftlichen, regulatorischen und Währungsrisiken beeinflusst werden. Der Fonds schließt staatliche Unternehmen gemäß seiner Indexmethodik aus, was zeitweise zu einer Underperformance gegenüber breiter gefassten Schwellenländerindizes führen kann. Ein konzentriertes Engagement in bestimmten Ländern oder Sektoren, einschließlich des Technologiesektors, kann die Volatilität erhöhen. Anleger können ihre Anlage ganz oder teilweise verlieren.

¹Quelle: MSCI, Stand: 29. Mai 2026.

²Quelle: Bloomberg, Stand: 29. Juni 2026.